主要觀點(diǎn)

2016年5月9日，人民日?qǐng)?bào)頭版再次刊登權(quán)威人士專訪《開(kāi)局首季問(wèn)大勢(shì)》，就經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、宏觀調(diào)控、供給側(cè)改革、預(yù)期管理和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)等五方面內(nèi)容發(fā)表權(quán)威言論。對(duì)照前兩次權(quán)威專訪，結(jié)合當(dāng)下經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，我們認(rèn)為應(yīng)該關(guān)注如下幾點(diǎn)關(guān)鍵信息：

供給側(cè)改革回歸政策重心，強(qiáng)調(diào)需求側(cè)托底不能越位。明確表明供給側(cè)才是當(dāng)前及今后一個(gè)時(shí)期的主要矛盾，需求側(cè)為改革托底，但不能過(guò)度，“不能也沒(méi)必要用加杠桿硬推經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”、“依靠過(guò)剩產(chǎn)能支撐的短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不可持續(xù)”、“拋棄貨幣寬松加碼加快經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、去杠桿的幻想”。此外，在論及經(jīng)濟(jì)下行壓力時(shí)，15年的《五問(wèn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)》對(duì)投資、消費(fèi)等需求側(cè)著墨甚多，而這次更多的強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期視角，結(jié)構(gòu)性矛盾才是關(guān)鍵。

對(duì)金融高杠桿的重視或意味著后續(xù)將出臺(tái)相關(guān)的監(jiān)管措施。15年的《五問(wèn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)》中，防控經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)主要強(qiáng)調(diào)非金融企業(yè)和地方政府的高負(fù)債，本次專訪則將突出強(qiáng)調(diào)高杠桿是金融市場(chǎng)脆弱性的“原罪”和金融高風(fēng)險(xiǎn)的源頭，這意味著后續(xù)或?qū)⒊雠_(tái)相關(guān)的監(jiān)管措施。

樓市去庫(kù)存路徑或發(fā)生變化。專訪強(qiáng)調(diào)房子是給人住的這一基本定位，要通過(guò)人的城鎮(zhèn)化去庫(kù)存，不應(yīng)通過(guò)加杠桿去庫(kù)存。這表明中央有意通過(guò)戶籍制度改革打破當(dāng)下只有刺激房?jī)r(jià)才能去庫(kù)存的困局，上周國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議再次倡導(dǎo)“租購(gòu)并舉”也和這個(gè)思路一致，但能否順利推進(jìn)還有待教育、財(cái)稅、土地等配置制度的改革。

貨幣寬松邊際寬松的概率較低。除非外部沖擊導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)再度快速下滑，一季度天量信貸難以重現(xiàn)。首先，貨幣擴(kuò)張刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際效應(yīng)在持續(xù)遞減，充裕的流動(dòng)性更容易引發(fā)資產(chǎn)泡沫；其次，一季度信貸投放太猛，且過(guò)于集中在基建和地產(chǎn)業(yè)，已經(jīng)部分透支未來(lái)信貸投放。

強(qiáng)調(diào)預(yù)期管理。在15年的《五問(wèn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)》中，預(yù)期管理只是作為宏觀調(diào)控的組成部分被提及，而這次將穩(wěn)預(yù)期單列出來(lái)，強(qiáng)調(diào)宏觀調(diào)控的本質(zhì)就是預(yù)期管理，為此要保持政策的前后一致性，并加強(qiáng)與市場(chǎng)的溝通和前瞻指引。

受五一小長(zhǎng)假影響，上周房地產(chǎn)成交面積環(huán)比回落，國(guó)務(wù)院倡導(dǎo)租購(gòu)并舉；上周電力耗煤環(huán)比回落，南華工業(yè)品指數(shù)和鋼價(jià)等紛紛轉(zhuǎn)跌；食品價(jià)格總體下跌，豬肉價(jià)格環(huán)比上漲；銀行間回購(gòu)利率下行；4月外儲(chǔ)環(huán)比回升，人民幣中間價(jià)形成機(jī)制呈現(xiàn)不對(duì)稱特征。

報(bào)告正文

一、房地產(chǎn)成交面積均環(huán)比下跌，國(guó)務(wù)院倡導(dǎo)“租購(gòu)并舉”。

上周樓市成交量環(huán)比回落，截至上周四，30大中城市商品房日均成交面積82.26萬(wàn)平方米。同比來(lái)看，整體上漲62.57%，一、二、三線城市分別上漲26.32%、90.10%、30.57%，二線城市依舊最為火爆，但成交量開(kāi)始呈現(xiàn)高位震蕩的走勢(shì)。環(huán)比來(lái)看，整體下跌25.01%，一、二、三線城市分別下跌19.63%、26.72%、23.15%。成交面積環(huán)比下跌部分受五一假期影響，部分受營(yíng)改增影響。部分購(gòu)房者擔(dān)心營(yíng)改增后稅負(fù)會(huì)增加，導(dǎo)致節(jié)前放量，節(jié)后回落。

繼中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和政府工作報(bào)告提及“租售并舉”后，上周國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議再次倡導(dǎo)租購(gòu)并舉。在一線和部分二線城市房?jī)r(jià)過(guò)快上漲，而三、四線城市去庫(kù)存依舊舉步維艱時(shí)，購(gòu)租并舉或能為地產(chǎn)去庫(kù)存存尋找到新的突破口，避免單純通過(guò)居民加杠桿來(lái)化解庫(kù)存，但由于住房與戶籍、教育等直接掛鉤，推進(jìn)房屋租賃市場(chǎng)化還需配套改革的支持。

二、電力耗煤環(huán)比下跌，鋼價(jià)在節(jié)后持續(xù)回落。

上周電力耗煤下跌，6大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤量51.82萬(wàn)噸，環(huán)比減少9.8%。南華工業(yè)品指數(shù)收于1378.24，較上周下跌5.93%。上周五鋼價(jià)指數(shù)收于105.68點(diǎn)，環(huán)比下跌5.25%(圖表2)。上周螺紋鋼期貨價(jià)格環(huán)比下跌9.86%，粗鋼價(jià)格環(huán)比下跌10.442%。國(guó)產(chǎn)鐵礦石價(jià)格環(huán)比下跌0.18%；進(jìn)口鐵礦石價(jià)格環(huán)比下跌3.65%。隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對(duì)期貨市場(chǎng)的調(diào)控，螺紋鋼等期貨價(jià)格在節(jié)后大幅走低，帶動(dòng)現(xiàn)貨鋼價(jià)也一并回落。隨著鋼價(jià)的快速上漲，鋼企4月盈利將繼續(xù)改善，預(yù)計(jì)復(fù)產(chǎn)進(jìn)程將有所加快，但產(chǎn)能過(guò)剩并未根本上改觀，后續(xù)鋼價(jià)上行空間有限，企穩(wěn)還是大幅回落有待繼續(xù)觀察。

　　三、食品價(jià)格總體繼續(xù)回落，豬肉價(jià)格再度上漲。

上周農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格總體上延續(xù)下跌走勢(shì)，豬肉價(jià)格小幅上漲，蔬菜價(jià)格大幅下跌。上周五，農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格總指數(shù)收于205.87，環(huán)比下跌1.64%；菜籃子產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格指數(shù)收于208.04，環(huán)比下跌1.91%。從細(xì)項(xiàng)數(shù)據(jù)看，22個(gè)省市平均豬價(jià)環(huán)比上漲0.8%；牛肉下跌0.8%；羊肉上漲1.0%(圖表3)。上周蔬菜價(jià)格環(huán)比下跌8.14%，水果價(jià)格環(huán)比下跌0.72%(圖表4)。國(guó)內(nèi)5月生豬供應(yīng)缺口較大，屠宰企業(yè)存在一定采購(gòu)壓力，壓價(jià)情緒較高，雖然部分省市儲(chǔ)備肉陸續(xù)投放，平抑市場(chǎng)肉價(jià)，但短期供應(yīng)緊缺格局難改，國(guó)內(nèi)豬價(jià)可能小幅上揚(yáng)。隨著氣溫回暖，蔬菜供給增加，價(jià)格還有下降空間。

　　四、貨幣政策穩(wěn)健基調(diào)不變，邊際或有所收緊。

上周五銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率R001收于2.0234%，環(huán)比下行8.01bp；R007收于2.4255%，環(huán)比下行9.03bp(圖表5)。上周各期限國(guó)債收益率漲跌互現(xiàn)，上周五1年期和10年期國(guó)債收益率環(huán)比分別上行3.33bp和1.03bp，5年期下行0.39bp(圖表6)。上周共有5800億元逆回購(gòu)到期，均為7天到期逆回購(gòu)。央行通過(guò)逆回購(gòu)發(fā)行累計(jì)投放資金3600億元，期限均為7天，周凈回籠資金2200億元。

上周央行發(fā)布今年一季度貨幣政策報(bào)告，穩(wěn)健的基調(diào)保持不變，也依舊會(huì)根據(jù)基本面靈活調(diào)整。物價(jià)方面，央行表示未來(lái)有上升壓力，需密切觀察，特別強(qiáng)調(diào)房?jī)r(jià)、大宗以及居民通脹預(yù)期對(duì)未來(lái)物價(jià)的壓力。本次政策報(bào)告更多強(qiáng)調(diào)了風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對(duì)地方政府平臺(tái)、地產(chǎn)和產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)排查，并加強(qiáng)對(duì)金融系統(tǒng)的壓力測(cè)試。基于對(duì)物價(jià)壓力和金融風(fēng)險(xiǎn)的考量，疊加一季度信貸透支未來(lái)投放且過(guò)于集中于地產(chǎn)和基建，短期貨幣政策在邊際上或有所收緊。

　　五、4月外儲(chǔ)環(huán)比回升，貶值壓力并未消除。

上周美元指數(shù)上漲，上周五收于93.8510點(diǎn)，環(huán)比上漲0.86%(圖表7)。聯(lián)儲(chǔ)票委杜德利在上周表示市場(chǎng)低估聯(lián)儲(chǔ)加息的可能性，今年依舊可能加息兩次，受此影響，美元持續(xù)反彈，周五發(fā)布的非農(nóng)數(shù)據(jù)總體低于預(yù)期，但時(shí)薪上漲，就業(yè)結(jié)構(gòu)好轉(zhuǎn)，美元當(dāng)日由跌轉(zhuǎn)漲。上周五美元兌人民幣即期匯率報(bào)收6.5023，環(huán)比上行168bp；美元兌離岸人民幣定盤(pán)價(jià)6.5170，環(huán)比上行352bp；離岸與在岸人民幣匯率差147bp(圖表8).

上周公布的外儲(chǔ)數(shù)據(jù)顯示，4月美元計(jì)價(jià)的外儲(chǔ)繼續(xù)回升，環(huán)比增加70億美元，但剔除美元貶值的估值效應(yīng)后依舊負(fù)增長(zhǎng)。上周公布的一季度貨幣政策報(bào)告通過(guò)專欄形式詳解人民幣中間價(jià)形成機(jī)制，據(jù)我們的觀察，央行自2月下旬以來(lái)就開(kāi)始采用不對(duì)稱的定價(jià)策略，在美元升值時(shí)，盯住一籃子貨幣，人民幣順勢(shì)貶值；而在美元貶值時(shí)，人民幣兌美元雖會(huì)升值，但以對(duì)一籃子貨幣不升值為限。避免貶值壓力累積或是此舉的主要原因，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇根基并不牢固，結(jié)構(gòu)性改革不可能一蹴而就，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)加息再度升溫時(shí)，人民幣將再次面臨壓力，采用不對(duì)稱策略在美元走弱時(shí)繼續(xù)引導(dǎo)對(duì)一籃子貨幣貶值，有助于緩解貶值壓力累積。

供給側(cè)改革概念股：河北鋼鐵、杭鋼股份、西寧股份、重慶鋼鐵、太鋼不銹、羅牛山、雛鷹農(nóng)牧、際華集團(tuán)、華紡股份、孚日股份、魯泰A、宋城演藝。