互聯(lián)網(wǎng)券商開始顛覆傳統(tǒng)券商的時(shí)代正在開始，也獲得了很大的反響。今天，我對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)券商的研究模式又有了一些深入思考，和大家分享。

 

首先我們需要理解一個(gè)問(wèn)題，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，賣方研究所到底是提供什么的？雖然研究需求的花樣可能伴隨著時(shí)代發(fā)展和進(jìn)步而不斷改變，但是一個(gè)最原始和本質(zhì)的需求會(huì)永遠(yuǎn)存在：扎實(shí)的基本面研究。我們以機(jī)構(gòu)投資者為主的美國(guó)來(lái)做對(duì)比，在那里賣方分析師就是做基本面研究，寫報(bào)告的。我曾經(jīng)見過(guò)一個(gè)50多歲，非常資深的汽車行業(yè)分析師，他們一家子（父親，兄弟）都是汽車分析師，而且都拿過(guò)Institutional Investor投票的第一名（類似于國(guó)內(nèi)新財(cái)富）。而且在美國(guó)其實(shí)沒(méi)有那么多整車公司和零部件公司讓他覆蓋，但他依然樂(lè)在其中，而且每個(gè)月還親自做產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，更重要的是，他做了20多年的分析師。。。

 

我們?cè)賮?lái)看第二個(gè)問(wèn)題，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者和散戶之間有什么差別？我認(rèn)為本質(zhì)的區(qū)別是，機(jī)構(gòu)投資者需要了解基本面，買賣決策完全是自己做（有自己的框架，方法論，估值體系，研究團(tuán)隊(duì)等）。而散戶是“拿來(lái)主義”，希望能解決買什么和什么時(shí)候買的問(wèn)題。

 

在經(jīng)歷了過(guò)去兩年大牛市之后，市場(chǎng)養(yǎng)成了不少壞習(xí)慣。第一個(gè)壞習(xí)慣我上次提過(guò)，就是分析師研究中的UGC方式。不可否認(rèn)，市場(chǎng)上還是有一批在做研究的分析師，但也出現(xiàn)不少結(jié)論導(dǎo)和信息導(dǎo)向型的分析師。第二個(gè)壞習(xí)慣是機(jī)構(gòu)交易行為散戶化。不僅僅要了解公司基本面，甚至希望能夠精確到買點(diǎn)。這個(gè)買點(diǎn)可以是以賣方影響力為導(dǎo)向（比如在出報(bào)告前了解），信息驅(qū)動(dòng)導(dǎo)向（上市公司訴求和動(dòng)作等），但一定不是基本面為導(dǎo)向。

 

從這個(gè)角度看，未來(lái)出現(xiàn)一個(gè)甚至幾個(gè)大型的互聯(lián)網(wǎng)券商一定是方向?；ヂ?lián)網(wǎng)解決信息不對(duì)稱，以及用戶痛點(diǎn)，而且必須是現(xiàn)象空間極大的行業(yè)。這幾個(gè)特征在券商研究所都存在。

 

1. 券商研究所本質(zhì)上提供的是“內(nèi)容”。過(guò)去幾年大家更多專注于“服務(wù)”，但這是附加的，必須是基于“內(nèi)容”后才有的。大部分人出現(xiàn)了本末倒置，以“服務(wù)”來(lái)獲得短期的收益，卻忘記了長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)壁壘。其次，我們發(fā)現(xiàn)沒(méi)有任何一家券商能夠出現(xiàn)“頭部?jī)?nèi)容”的模式。畢竟這是一個(gè)以人為本的行業(yè)，沒(méi)有一個(gè)平臺(tái)能夠擁有所有優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，而且個(gè)人IP化已經(jīng)比平臺(tái)價(jià)值更大。

 

2. 基于上面的分析。我覺(jué)得未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)券商是兩種研究模式。第一種就是我上一次說(shuō)的“共享經(jīng)濟(jì)”模式。通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)無(wú)邊際擴(kuò)張獲得足夠多的長(zhǎng)尾“付費(fèi)”，然后在平臺(tái)上整合所有賣方分析師資源，并且將他們的價(jià)值“市場(chǎng)化”。目前市場(chǎng)上最頂尖的分析師年薪在1000萬(wàn)人民幣。這個(gè)價(jià)格只需要找到1000個(gè)付費(fèi)1萬(wàn)的用戶就能達(dá)到。普通人付費(fèi)1萬(wàn)可以獲得中國(guó)最頂級(jí)的分析師服務(wù)。或者將其研究服務(wù)和傭金費(fèi)率不斷下滑的營(yíng)業(yè)部合作，來(lái)提供增值服務(wù)。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，交易費(fèi)率從萬(wàn)三提高到萬(wàn)六并不敏感。甚至一年付費(fèi)上千一萬(wàn)可以可能的。只要能提供高質(zhì)量的研究，付費(fèi)不是問(wèn)題。

 

3. 第二種模式，是本文想重點(diǎn)說(shuō)的。如果一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)券商需要招分析師，培養(yǎng)分析師，那么他們需要找什么樣的人？我個(gè)人覺(jué)得很簡(jiǎn)單：基本面研究的行業(yè)研究員。目前市場(chǎng)上已經(jīng)有一些券商能夠提供行業(yè)專家服務(wù)，但他們的模式和我眼中的互聯(lián)網(wǎng)券商行業(yè)研究員還是有很大差別。首先，這會(huì)是一批有著雇傭關(guān)系的分析師，他們定期寫報(bào)告，跟蹤行業(yè)基本面。其次，這批分析師不需要寫個(gè)股報(bào)告，他們只需要做到一件事情：將自己覆蓋行業(yè)的基本面在發(fā)生什么，景氣度，商業(yè)模式，變化等做細(xì)致研究。甚至他們的覆蓋范圍可以是產(chǎn)業(yè)鏈，一級(jí)市場(chǎng)，經(jīng)銷商等等。這批人關(guān)鍵需要做的是一件事情：真正的基本面研究。簡(jiǎn)單而言，他們告訴客戶基本面的情況，而將買賣決策留給基金經(jīng)理，投資者。這也回歸到了投資和研究本來(lái)的關(guān)系。甚至在這種模式中，所謂的“一二級(jí)聯(lián)動(dòng)”是通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)前瞻性的產(chǎn)業(yè)鏈研究來(lái)挖掘行業(yè)景氣度，而不是那些幫助上市公司找并購(gòu)標(biāo)的“資產(chǎn)證券化”模式。更重要的是，我們發(fā)現(xiàn)上市公司管理層有時(shí)會(huì)忽悠，甚至騙人，但行業(yè)景氣度，數(shù)據(jù)是不會(huì)騙人的。

 

這是一個(gè)最好的時(shí)代，這也是一個(gè)最壞的時(shí)代。

 

現(xiàn)在是整個(gè)中國(guó)證券行業(yè)最好的時(shí)代，在經(jīng)歷了2014-2015年的大牛市后，整體市場(chǎng)交易量和活躍度大幅提高。雖然2016年市場(chǎng)整體表現(xiàn)一般，但相比牛市前，整個(gè)券商研究所收入已經(jīng)得到了大幅提高。我個(gè)人最直觀的感受也是無(wú)論銷售和分析師都比過(guò)去幾年身價(jià)漲了很多。以前新財(cái)富第一的分析師100-200萬(wàn)，現(xiàn)在直接到了400-500萬(wàn)，甚至有一批年薪千萬(wàn)的分析師。從歷史上來(lái)看，每一次牛市后中國(guó)整體交易量會(huì)上一個(gè)臺(tái)階，雖然之后的熊市會(huì)下來(lái)，但再也不會(huì)回到牛市啟動(dòng)位置的水平。所以對(duì)于券商來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)最好的時(shí)代。

 

但是這也是一個(gè)研究最壞的時(shí)代。由于牛市中股票價(jià)格的反應(yīng)會(huì)很快，直接導(dǎo)致了機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于券商分析師的要求更加結(jié)果導(dǎo)向。大部分的賣方分析師真正做研究的越來(lái)越少，更多是給你一種“買了能漲”的感覺(jué)。許多分析師也出現(xiàn)了本末倒置，先有結(jié)果，再寫報(bào)告分析邏輯。雖然牛市已經(jīng)離開我們有一年多的時(shí)間。但許多研究員的工作方式還是沒(méi)有改變，信息驅(qū)動(dòng)，影響力驅(qū)動(dòng)，結(jié)果導(dǎo)向。如果作為一個(gè)群體，希望能長(zhǎng)期賺信息不對(duì)稱的錢，這是不可能的。我們最直觀的感受是，做基本面研究的越來(lái)越少。許多人能告訴你董事長(zhǎng)在干嘛，但無(wú)法拆分收入數(shù)據(jù)的結(jié)構(gòu)。

 

這也是為什么互聯(lián)網(wǎng)一定會(huì)改造我們這個(gè)行業(yè)的原因?？臻g大，痛點(diǎn)多，中間環(huán)節(jié)多，ARPU值高。從單客戶的ARPU來(lái)看，證券行業(yè)可能是所有互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中最高的。作為中國(guó)最大的“賭場(chǎng)”，許多人在股票賬戶的錢是其年收入的好幾倍。痛點(diǎn)太多，不同投資者需求不同。互聯(lián)網(wǎng)券商不需要滿足所有人，只需要切中部分投資者的需求。

 

另一點(diǎn)，為什么是互聯(lián)網(wǎng)，而不是其他券商？這里會(huì)有兩個(gè)核心因素：1）公司基因。傳統(tǒng)券商需要的是影響力，新財(cái)富投票，公司的考核是影響力導(dǎo)向。這導(dǎo)致在商業(yè)模式上不會(huì)有太大差異。市場(chǎng)上90%以上的實(shí)體券商研究所都是看重影響力，短期股票推薦的表現(xiàn)等。公司基因影響之后一切決策；2）互聯(lián)網(wǎng)的銷售“管道”。只有把銷售環(huán)節(jié)解決，分析師才能專注于研究。大部分的分析師也很累，究其原因還是做了太多銷售的工作。傳統(tǒng)券商服務(wù)模式是銷售做第一層銷售，分析師做第二層銷售?；ヂ?lián)網(wǎng)可以解決銷售“管道”的問(wèn)題，通過(guò)各類工具將用戶分層（視頻，微信群，論壇講座等）。而且，互聯(lián)網(wǎng)，可以觸及到所有感興趣的用戶，帶來(lái)更大的空間。

 

最后的幾點(diǎn)總結(jié)：

長(zhǎng)期看，投資者行為會(huì)越來(lái)越“機(jī)構(gòu)化”。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，行業(yè)基本面的研究會(huì)獲得更多投資者認(rèn)同。特別是伴隨著銀行委外資金入場(chǎng)，機(jī)構(gòu)投資者的影響力會(huì)再次起來(lái)。證券行業(yè)空間極大，行業(yè)收入也高，但過(guò)去的牛市留下了一些弊病。未來(lái)的互聯(lián)網(wǎng)券商可以從行業(yè)分析師入手，這些人可能來(lái)自于PE/VC，行業(yè)內(nèi)的大公司，對(duì)于所屬行業(yè)有比較強(qiáng)knowhow。但不是目前所謂的行業(yè)專家模式（專家太多每個(gè)人觀點(diǎn)不同）。產(chǎn)業(yè)鏈，一二級(jí)調(diào)研會(huì)需求越來(lái)越大?；ヂ?lián)網(wǎng)是影響力的“管道”。而且各類工具能做不同客戶之間服務(wù)分級(jí)，讓分析師專注于研究。這一切變革會(huì)很快到來(lái)，未來(lái)2-3年我們會(huì)看到一個(gè)真正崛起的互聯(lián)網(wǎng)券商。